Le 26 mars 2014, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) ont publié aux fins de commentaires additionnels leur projet de modification[1] exigeant la transmission de l'aperçu du fonds aux investisseurs avant la présentation des ordres de souscription plutôt que dans les deux jours ouvrables après la souscription. Les ACVM ont eu l'intention d'appliquer ce régime de transmission avant la souscription depuis que le régime d'aperçu du fonds a été initialement proposé il y a près de sept ans. Toutefois, les sérieuses préoccupations du secteur concernant (notamment) l'absence d'infrastructure nécessaire ont fait en sorte que les ACVM ont mis en œuvre le régime d'aperçu du fonds par étapes, dont la transmission avant la souscription est la dernière.
Changements apportés au régime
Les modifications proposées exigeront qu'un courtier transmette l'aperçu du fonds pertinent à l'investisseur avant d'accepter de sa part une instruction de souscription des titres. On ignore si « accepter » signifie « exécuter » ou vise plutôt un moment antérieur dans le processus de souscription comme « recevoir ». Bien que les modifications à l'Instruction générale ne dissipent pas expressément cette ambiguïté, elles énoncent que la transmission avant la souscription doit se produire dans un délai raisonnable « avant que le souscripteur ne donne l'instruction de souscription », ce qui reflète l'objectif des ACVM voulant que l'investisseur examine l'aperçu du fonds avant de prendre la décision de souscrire. L'utilisation du terme « accepter » vise à s'agencer avec les modifications récemment apportées au Règlement 31-103 concernant le modèle de relations client-conseiller (modèle RCC) des ACVM, modifications qui obligeront le courtier à fournir certains renseignements sur les frais à son client avant d'« accepter » l'instruction du client de souscrire à un titre donné. Toutefois, le sens du terme « accepter » est tout aussi vague dans le modèle RCC.
Sous réserve d'une exception, le défaut de transmettre l'aperçu du fonds avant la souscription donnera à l'investisseur les mêmes recours qu'actuellement pour le défaut de transmission du prospectus simplifié ou de l'aperçu du fonds dans les deux jours ouvrables suivant la souscription.
Exceptions à la transmission avant la souscription
Aperçu du fonds déjà reçu
Les ACVM ont confirmé qu'il ne sera pas nécessaire de transmettre de nouveau l'aperçu du fonds à l'investisseur qui en a déjà reçu la version à jour.
Programmes de souscription préautorisée
Est conservée l'exception applicable aux souscriptions dans le cadre d'un programme de souscription préautorisée (PSP), exception qui équivaut aux dispenses actuelles de transmission du prospectus pour les souscriptions effectuées dans le cadre d'un PSP. Par conséquent, les investisseurs recevraient l'aperçu du fonds à jour au moment de la première souscription dans le cadre du PSP, mais pas par la suite. Les courtiers doivent fournir certains renseignements à leurs clients au moment de l'adhésion au PSP. Les courtiers doivent également fournir à leurs clients un avis annuel indiquant la façon dont ceux-ci peuvent solliciter l'aperçu du fonds. Les investisseurs continueront de bénéficier de droits d'action en résolution ou en dommages-intérêts si le prospectus (y compris l'aperçu du fonds) contient de l'information fausse ou trompeuse.
Le projet de modifications énonce également que la première souscription dans le cadre d'un PSP après une date à déterminer sera considérée comme la première souscription dans le cadre du PSP aux fins de l'information exigée susmentionnée. Cela signifie que les gestionnaires de fonds qui offrent des PSP devront veiller à ce que l'aperçu du fonds et l'information exigée soient fournis aux adhérents à un PSP pendant la période de transition comme si ces adhérents venaient d'adhérer au PSP. Cela est logique pour les gestionnaires de fonds qui ne peuvent pas actuellement bénéficier d'une dispense au titre d'un PSP, mais c'est redondant lorsque les investisseurs ont déjà reçu de l'information équivalente en vertu d'une dispense relative aux PSP.
Les ACVM ont sollicité des commentaires sur la question de savoir si ceux qui investissent dans le cadre d'un PSP devraient recevoir un aperçu du fonds mis à jour (ce qui pourrait éliminer l'exception relative aux PSP). Il est cependant improbable que l'exception relative aux PSP soit éliminée. [NTD : The way the first sentence of this paragraph is drafted indicates that the comments received on whether PAC investors sould receive updated Fund Facts may have the effect of eliminating the PAC exception. I do not believe that this is the case (I may be wrong, but I believe it is the CSA that may want to eliminate the exception) When I read the English version, it is hard to confirm my interpretation. Could this be confirmed?]
Souscriptions urgentes
Le projet de modifications comprend une nouvelle exception à la transmission avant la souscription pour l'opération au sujet de laquelle l'investisseur a stipulé une échéance d'exécution trop courte pour permettre la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription. Le courtier serait plutôt tenu de transmettre l'aperçu du fonds dans les deux jours ouvrables suivant la souscription. Cette exception relative aux « souscriptions urgentes » pourrait être invoquée seulement si toutes les conditions suivantes sont réunies :
- le souscripteur précise que la souscription doit être réalisée immédiatement ou au plus tard à un moment qu'il indique et le courtier n'est pas raisonnablement en mesure de transmettre l'aperçu du fonds avant l'exécution de la souscription;
- le souscripteur consent à ce que le courtier transmettre l'aperçu du fonds après la conclusion de la souscription;
- avant d'accepter l'instruction de souscription, le courtier informe le souscripteur de l'existence et de la raison d'être de l'aperçu du fonds et explique son obligation de transmission;
- le courtier communique verbalement à l'investisseur l'information suivante :
- la description des caractéristiques fondamentales de l'Organisme de Placement Collectif (OPC) et de ses principaux placements, indiqués sous le titre « Dans quoi le fonds investit-il? »;
- le degré de risque de placement de l'OPC, indiqué sous le titre « Quels sont les risques associés à ce fonds? »;
- un exposé succinct de la convenance d'un placement dans les titres de l'OPC, indiqué sous le titre « À qui le fonds est-il destiné? »;
- un aperçu des frais afférents à la souscription, à la propriété et à la vente des titres d'un OPC, indiqué sous le titre « Combien cela coûte-t-il? »;
- un résumé des droits de résolution conférés au souscripteur, indiqué sous le titre « Et si je change d'idée? ».
Bien que le projet de modifications ne le prévoie pas expressément, les ACVM veulent que toutes les conditions susmentionnées soient respectées verbalement avant l'exécution de l'ordre de souscription.
On ne pourra se prévaloir de l'exception relative aux souscriptions urgentes qu'opération par opération. Les courtiers ne peuvent pas obtenir de leurs clients d'instructions permanentes leur indiquant de considérer toutes les opérations comme des souscriptions urgentes.
Cette exception comporte des difficultés de conformité manifestes, notamment comment démontrer les instructions et le consentement du souscripteur de même que la communication par le conseiller des renseignements prescrits.
Exceptions rejetées
Les exceptions antérieurement proposées à la transmission avant la souscription pour les souscriptions de titres d'OPC marché monétaire, pour celles effectuées au moyen d'un courtier à escompte ou encore pour celles qui ne sont pas recommandées par le courtier ont été supprimées. A également été éliminée la proposition selon laquelle les investisseurs auraient eu la possibilité de recevoir l'aperçu du fonds une fois par année plutôt qu'avant leur ordre de souscription. Les ACVM ont reçu plusieurs commentaires concernant la complexité de la procédure de conformité liée à ces exceptions. Plutôt que de simplifier ces exigences, les ACVM ont tout simplement décidé d'éliminer les exceptions.
Combinaison d'aperçus de fonds et moment de la transmission
S'il est envoyé électroniquement, l'aperçu du fonds doit être un document distinct. S'il est envoyé d'une autre manière, l'aperçu du fonds peut être relié à d'autres aperçus de fonds (mais à aucun autre document), dans la mesure où l'aperçu de fonds « combiné » n'est pas volumineux au point de rendre le document difficile à utiliser.
Lorsque l'aperçu du fonds est transmis après la souscription en vertu de l'exception relative aux « souscriptions urgentes », il peut être relié à certains autres documents (y compris l'avis d'exécution), auquel cas certaines exigences additionnelles s'appliquent. Il est cependant improbable que cette exception soit largement utilisée.
Comme il a été mentionné, les modifications à l'Instruction générale énoncent que la transmission avant la souscription doit être effectuée dans un délai raisonnable avant que le souscripteur ne donne l'instruction de souscription. Les modifications à l'Instruction générale énoncent également que les ACVM s'attendent à ce que les investisseurs aient l'occasion raisonnable d'examiner l'information figurant dans l'aperçu du fonds avant de donner leurs instructions de souscription. Cela donne à penser que la transmission avant la souscription ne peut avoir lieu immédiatement avant l'exécution de l'ordre. À l'inverse, les ACVM s'attendent à ce que la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription soit liée à une instruction de souscription de ces titres, ce qui indique qu'une transmission en masse d'aperçus de fonds avant la souscription sera considérée non conforme.
Calendrier de mise en œuvre
Les ACVM estiment que l'industrie peut se conformer entièrement à l'obligation de transmission avant la souscription dans un délai d'un an après la publication des modifications proposées sous leur forme définitive. Selon les ACVM, la technologie actuelle est adéquate pour mettre en œuvre la transmission avant la souscription, et le seul obstacle à la mise en œuvre réside dans le fait que les courtiers et les gestionnaires de fonds devront développer une interface appropriée avec les fournisseurs de cette technologie. Par conséquent, les participants du secteur devraient discuter avec leurs fournisseurs de services de la question de savoir s'il y aura des problèmes opérationnels ou des coûts imprévus liés à la mise en œuvre de la transmission avant la souscription selon ce calendrier.
Questions non couvertes dans les propositions de phase 3
Plusieurs questions de principe et opérationnelles liées aux modifications proposées n'ont pas été abordées par les ACVM.
Transmission d'avis d'exécution
La phase 3 fera en sorte que les investisseurs recevront deux envois postaux (plutôt qu'un seul) pour chaque ordre de souscription de titres d'un OPC : la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription et la transmission d'un avis d'exécution. Initialement, les avis d'exécution visaient à procurer aux investisseurs un relevé de leurs opérations sur valeurs mobilières dans les cas où il n'en existerait autrement pas. La mise en œuvre de la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription de même que les autres renseignements communiqués par les courtiers dans le cadre du modèle RCC font en sorte qu'il semble peu avantageux, voire inutile, de continuer de transmettre des avis d'exécution qui doubleront les frais postaux liés à chaque souscription de titres d'OPC.
Autres opérations préautorisées
Jusqu'à maintenant, les ACVM ont accordé des dispenses afin de permettre la non-transmission de prospectus et d'aperçus de fonds pour les souscriptions visées par un PSP postérieures. Toutefois, aucune dispense équivalente n'a été accordée ou n'est envisagée dans les modifications proposées pour les autres formes d'opérations préautorisées, comme les services de rééquilibrage automatique. Les instructions permanentes pour le rééquilibrage des opérations sont fonctionnellement les mêmes qu'un PSP (p. ex., l'investisseur a déterminé à l'avance les titres d'OPC dont il désire être propriétaire et l'ampleur de ces placements), et le rééquilibrage des opérations est exécuté sans l'obtention d'instructions supplémentaires de la part de l'investisseur. Il est difficile de voir comment l'aperçu du fonds peut être transmis avant la souscription aux investisseurs dans de telles circonstances puisque le rééquilibrage des opérations est généralement exécuté dès que le besoin en est établi.
Transmission électronique
Les ACVM ont indiqué que la transmission avant la souscription peut être effectuée par voie électronique, mais on n'a pas tenté de moderniser les exigences de transmission électronique de documents depuis que la position des ACVM sur la transmission électronique a été formulée il y a près de quinze ans. Les ACVM ont répété leur position selon laquelle l'« accès » (p. ex., le simple affichage sur un site Web) ne correspond pas à la « transmission »[2] et que la référence à un site Web ne suffit pas. Une révision de la position des ACVM sur la transmission électronique aurait dû être effectuée il y a longtemps et elle serait particulièrement pertinente dans le contexte de la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription aux épargnants.
Impact sectoriel disproportionné
La transmission avant la souscription aura des incidences différentes sur les divers participants au marché. Certains gestionnaires ont fait remarquer que les titres d'OPC souscrits sur place (comme aux succursales d'institutions financières) devraient causer moins de problèmes logistiques sur le plan de la transmission avant la souscription que les titres d'OPC qui sont généralement vendus sans rencontre par l'entremise de placeurs. Les ACVM ont rejeté ces préoccupations en tenant pour acquis que la technologie actuelle est adéquate pour éliminer tout déséquilibre. Ce sera lors de la phase de mise en œuvre qu'on verra si des solutions technologiques adéquates existent. Même si c'est le cas, les frais et les procédures associés à l'utilisation de cette technologie seront vraisemblablement plus lourds pour les sociétés de placement à capital variable indépendantes que pour les institutions qui vendent principalement leurs titres d'OPC sur place.
Compatibilité avec les autres régimes
Le régime de l'aperçu du fonds est né d'une initiative du Forum conjoint des autorités de réglementation du marché financier et devait être appliqué uniformément aux OPC (par les ACVM) et aux fonds distincts (par le Conseil canadien des responsables de la réglementation d'assurance). Toutefois, avant la mise en œuvre de la phase 1, les responsables de la réglementation d'assurance ont emprunté une voie fort différente de celle des ACVM, notamment en exigeant la transmission de l'aperçu du fonds seulement pour la souscription contractuelle initiale (plutôt que pour chaque placement subséquent dans un fonds distinct) et en permettant que plusieurs catégories ou séries soient visées par le même aperçu du fonds. Jusqu'à maintenant, les ACVM n'ont pas offert de justification du traitement moins rigoureux de l'aperçu du fonds dans le contexte des fonds distincts malgré leur équivalence fonctionnelle aux OPC. Rien n'exige non plus la transmission de l'aperçu du fonds dans le contexte de la vente de billets liés (autre produit fonctionnellement équivalent aux titres d'OPC). Les ACVM ont déclaré qu'elles s'attendent à ce que la communication relative à tous les types de produits de placement évolue au fil du temps, mais l'expérience donne à penser que le régime d'aperçu du fonds régissant les OPC ne sera pas appliqué à d'autres fonds que les fonds d'investissement.
Information des investisseurs et rôle du conseiller
L'initiative d'aperçu du fonds est fondée sur la prémisse que les investisseurs prendront des décisions de placement plus éclairées en recevant l'aperçu du fonds. Toutefois, l'initiative n'a jamais ciblé le faible niveau de compétences financières de l'investisseur canadien moyen. Aucune preuve n'appuie la conclusion selon laquelle l'investisseur canadien moyen comprend l'information donnée dans l'aperçu du fonds. Les propres recherches des ACVM confirment que les notions de base du placement sont généralement méconnues, que de nombreux investisseurs surestiment leurs connaissances en placement et que les investisseurs seront probablement influencés par le fait qu'ils reconnaissent ou non les noms des sociétés dans lesquelles un OPC investit ses actifs[3]. De même, une décision de placement « plus éclairée » ne se traduit pas nécessairement par une « meilleure » décision de placement. Seul le temps dira si le rendement des comptes des épargnants moyens s'améliorera par suite de la communication de l'information que renferme l'aperçu du fonds.
La législation canadienne en valeurs mobilières reconnaît depuis longtemps qu'investir en valeurs mobilières nécessite une expertise spécialisée qu'on acquiert généralement seulement après un perfectionnement poussé. Pour cette raison, constitue une caractéristique de longue date en matière de protection des investisseurs l'obligation, prévue par la législation canadienne en valeurs mobilières, que les investisseurs placent leurs ordres de souscription par l'entremise de représentants inscrits, qui doivent d'abord s'assurer de connaître leurs clients et examiner la pertinence du placement pour eux avant d'exécuter l'ordre de souscription. Le régime d'aperçu du fonds encourage dans les faits les investisseurs à se fier davantage à leur propre appréciation, même si bon nombre d'investisseurs préfèrent se fier aux recommandations de leurs conseillers.
Rationalisation du régime actuel de communication
Ceux qui investissent dans les OPC sont ensevelis par la quantité innombrable de déclarations et de renseignements qui leur sont transmis ou mis à leur disposition en vertu de la législation en valeurs mobilières. On n'a qu'à penser au prospectus simplifié, à la notice annuelle, à l'aperçu de fonds, aux états financiers annuels, aux états financiers intermédiaires, au rapport annuel de la direction sur le rendement du fonds, au rapport intermédiaire de la direction sur le rendement du fonds, à l'information trimestrielle sur le portefeuille, aux avis d'exécution, aux relevés de compte, au rapport du comité d'examen indépendant, au registre du vote par procuration et aux rabais de courtage sur titres gérés. Chacun de ces éléments impose des frais et un fardeau administratif à la gestion des OPC. Si l'aperçu du fonds constitue maintenant la pierre angulaire de la communication d'information aux investisseurs, les ACVM devraient réexaminer l'utilité des autres renseignements qui doivent être préparés en vertu de la législation en valeurs mobilières en vue de réduire et de rationaliser leur communication moins essentielle.
Coûts et avantages
Encore une fois, les ACVM n'ont fourni aucune analyse réelle des coûts et avantages des modifications proposées. On n'a pas tenté de les quantifier et, en fait, les ACVM ont expressément reconnu qu'il est « difficile de quantifier » les coûts et les avantages. Cela n'a toutefois pas empêché les ACVM de conclure que « les avantages éventuels des modifications au régime d'information […] sont proportionnels aux coûts liés à leur mise en œuvre ». Les ACVM sollicitent des commentaires relativement aux coûts prévus des modifications proposées, imposant donc à l'industrie la charge d'effectuer l'analyse coûts-avantages. Compte tenu du fait que les ACVM se sont engagées à mettre en œuvre la transmission avant la souscription, il est improbable que les commentaires relatifs aux coûts et aux avantages aient des incidences sur les modifications proposées.
Autres initiatives parallèles
Les ACVM ont répété qu'elles cherchent à normaliser la méthode de classification du risque des OPC[4]. On ignore si ce changement sera mis en œuvre suivant le même calendrier que la transmission de l'aperçu du fonds avant la souscription ou fera l'objet d'une initiative distincte.
Les ACVM ont aussi déclaré avoir l'intention d'introduire un document sommaire, équivalant à l'aperçu du fonds, qui devrait être transmis à ceux qui investissent dans les fonds négociés en bourse dans les deux jours suivant la souscription de titres. Cette proposition devrait être publiée pour consultation à l'automne 2014.
[1] Avis de consultation et demande de commentaires des ACVM – Mise en œuvre de la phase 3 du régime d'information au moment de la souscription de titres d'organismes de placement collectif – Transmission de l'aperçu du fonds au moment de la souscription – Projet de règlement modifiant le Règlement 81-101 sur le régime de prospectus des organismes de placement collectif et de modification de l'Instruction générale relative au Règlement 81-101 sur le régime de prospectus des organismes de placement collectif (2e publication), 26 mars 2014.
[2] Voir les paragraphes 2.3(2) et 4.1(3) de l'Instruction canadienne 11-201, La transmission de documents par voie électronique, pour la position des ACVM sur les exigences d'avis et de consentement pour la transmission électronique.
[3] Projet de Cadre 81-406, Information au moment de la souscription de titres d'organismes de placement collectif et de fonds distincts à la page 7; et Rapport de recherche sur l'aperçu du fonds daté du 25 octobre 2006 et préparé par Research|Strategy Group à la page 31.
[4] Avis 81-324 des ACVM, Consultation sur la méthode de classification du risque des organismes de placement collectif proposée pour l'aperçu du fonds, 12 décembre 2013.
