Survol et points saillants
Les tarifs douaniers peuvent-ils avoir un « effet défavorable important » dans une opération de fusion et acquisition, et quels éléments d’une clause d’effet défavorable important sont déterminants à cet égard?
Cette question devient rapidement une priorité pour les acteurs canadiens du secteur des fusions et acquisitions. L’histoire nous apprend que les périodes d’incertitude macroéconomique marquée, comme le 11 septembre 2001, la crise financière de 2008 et la pandémie de COVID-19, augmentent l’incidence des litiges liés à un effet défavorable important dans le cadre des fusions et acquisitions. La menace de tarifs douaniers américains sur les importations en provenance du Canada et la guerre commerciale qui pourrait s’ensuivre annoncent peut-être une nouvelle période de turbulences semblables.
Dans ce contexte, il est important que les acteurs du secteur des fusions et acquisitions maîtrisent les différents éléments des clauses d’effet défavorable important et la jurisprudence qui sous-tend leur application. Voici les principaux points à retenir :
- Chacune des trois parties principales d’une clause type d’effet défavorable important comporte des aspects qui méritent une attention particulière dans le cadre des tarifs douaniers et des risques qu’ils représentent pour une société cible.
- Le fait que les tarifs douaniers américains soient envisagés en tant que menace (sous une forme ou une autre) depuis la fin de l’année 2024 et qu’ils ne soient donc pas « inconnus » dans ce sens suscite une interrogation essentielle. Cette mesure souligne également une différence essentielle entre le droit canadien et le droit du Delaware (où a été rendue la majeure partie de la jurisprudence relative à un effet défavorable important) en ce qui concerne les clauses d’effet défavorable important et leur champ d’application.
- L’interaction entre les « exclusions » des clauses visant un effet défavorable important et toute « exception aux exclusions » relative à un effet disproportionné peut s’avérer cruciale. Les litiges antérieurs relatifs à un effet défavorable important fournissent des indications sur les pièges possibles de l’« exception aux exclusions » et sur la délimitation potentielle du groupe de pairs de la société cible.
Cet aperçu sera suivi d’un second article sur l’interaction entre les tarifs douaniers et les clauses de « cours normal des affaires » dans le cadre des fusions et acquisitions. Pour une analyse plus détaillée de ces deux clauses, consultez l’ouvrage clé de Fasken sur les opérations et les litiges dans le domaine des fusions et acquisitions de sociétés fermées au Canada : Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024). Pour d’autres ressources de Fasken relatives aux fusions et acquisitions, visitez notre Centre du savoir sur les marchés des capitaux et les fusions et acquisitions et abonnez-vous aux publications.
Les clauses d’effet défavorable important en bref
Les clauses d’effet défavorable important permettent à l’acheteur d’éviter la clôture de l’opération lorsqu’une diminution importante de la valeur de la société cible se produit ou est raisonnablement attendue en fonction de la raison et du contexte de la diminution.
Les clauses d’effet défavorable jouent ce rôle en répartissant entre l’acheteur et le vendeur les risques susceptibles d’avoir un effet défavorable important pour la société cible. Dans une clause type de ce genre, les risques systémiques (c.-à-d. externes) et les risques propres à l’opération sont attribués à l’acheteur, tandis que les risques propres à la société cible (c.-à-d. internes) sont attribués au vendeur. La raison en est que cette répartition des risques est économiquement efficace : l’acheteur accepte les risques externes et propres à l’opération en procédant à l’opération, tandis que le vendeur accepte les risques internes en continuant à gérer la société cible.
Cette répartition typique des risques est mise en œuvre au moyen d’une clause standard d’effet défavorable important en trois parties :
- La première partie définit ce qu’est un effet défavorable important subi par la société cible indépendamment de la nature du risque qui s’est manifesté (c.-à-d. s’il est externe ou interne).
- La deuxième partie, les « exclusions », transfère à l’acheteur les risques externes spécifiques et les risques propres à l’opération.
- La troisième partie, les « exceptions aux exclusions », transfère certains risques externes au vendeur dans la mesure où la manifestation de ces risques a une incidence disproportionnée sur la société cible par rapport à un groupe de référence.
Nous examinons successivement l’interaction entre chacune de ces composantes de l’effet défavorable important par rapport aux tarifs douaniers. Nous concluons par de brefs commentaires sur 1) les litiges relatifs à un effet défavorable important en général et 2) les principales divergences entre le droit canadien et le droit du Delaware en ce qui concerne ce type de clause.
Partie 1A : Définition expresse d’un effet défavorable important
En guise d’exemple de la première partie d’une clause type d’effet défavorable important, soit la définition de l’effet défavorable important, on peut lire dans la dernière étude[1] Canadian Private Target M&A Deal Point Study (l’Étude) de l’American Bar Association ce qui suit :
Un « effet défavorable important » signifie tout résultat, occurrence, fait, changement, événement ou effet qui a, ou dont on pourrait raisonnablement s’attendre à ce qu’il ait, un effet néfaste important sur les activités, les actifs, les passifs, la capitalisation, la situation (financière ou autre), les résultats d’exploitation ou les perspectives de la société cible ou sa capacité à réaliser l’opération.
L’essentiel de cette définition est relativement standard et fait donc l’objet d’une négociation minimale, à l’exception de trois éléments principaux qui font généralement l’objet de négociations (soulignés ci-dessus).
Tout d’abord, l’étude indique que 68 % des opérations ne prévoient pas les « perspectives » de la société cible[2]. Deuxièmement, l’étude indique que 11 % des contrats n’incluent pas le critère « ou dont on pourrait raisonnablement s’attendre à avoir ». Ces deux éléments, lorsqu’ils sont inclus, ajoutent un aspect prospectif à la définition, bien que de manières différentes.
En ce qui concerne les répercussions des tarifs douaniers sur les deux premières composantes, la question posée aux parties est de nature temporelle :
- Un effet défavorable important doit-il inclure une incidence néfaste sur les perspectives commerciales futures de la société cible, et non pas uniquement sur ses activités actuelles?
- En plus de prendre en compte les conséquences néfastes déjà survenues en raison de l’effet défavorable important, celui-ci devrait-il également inclure les effets négatifs que l’on peut raisonnablement s’attendre à voir se produire à la suite de cet événement?
Inclure ces deux éléments dans le cadre du risque tarifaire revient à élargir considérablement le champ d’application d’un effet défavorable important au-delà d’une interprétation fondée uniquement sur les circonstances existantes. Cette interprétation inclut en effet les développements futurs potentiels et, en cas de litige, les spéculations relatives à ces développements. Inclure l’un ou l’autre, mais pas les deux, revient à envoyer des signaux contradictoires et donc à augmenter le risque de litige. Dans d’autres contextes, les tribunaux se sont penchés sur les conséquences de l’inclusion du critère « ou dont on pourrait raisonnablement s’attendre à avoir », et les orientations fournies sont complexes sans être tout à fait cohérentes. Par exemple, on peut se demander jusqu’où le tribunal doit se projeter dans l’avenir[3]. Beaucoup moins de tribunaux se sont penchés sur les conséquences de l’inclusion d’une référence aux « perspectives » de la société cible, de sorte qu’il n’existe que peu ou pas d’indications faisant autorité quant à l’importance de ce terme[4].
Le troisième élément de la définition d’un effet défavorable important qui fait souvent l’objet de négociations est de savoir si l’effet en question comprend une incidence néfaste sur la capacité de la société cible à réaliser l’opération. L’étude indique que cet élément est présent dans 38 % des opérations. Compte tenu des précédents[5], nous ne nous attendons pas à ce que cet élément soit déclenché par des tarifs douaniers d’application générale (c.-à-d. qui ne visent pas spécifiquement l’opération, la société cible ou son activité).
Partie 1B : Définition d’un effet défavorable important – Événements « inconnus »
Outre la définition expresse d’un effet défavorable important dans le contrat d’acquisition (voir la partie 1A ci-dessus), la jurisprudence canadienne impose d’autres considérations. En particulier, dans un litige survenu pendant la pandémie et dans la décision la plus complète rendue au Canada à ce jour en matière d’effet défavorable important, le tribunal a défini l’effet défavorable important comme suit :
la survenance d’événements inconnus qui menacent substantiellement le potentiel de revenus globaux de la société cible de manière importante sur le long terme [traduction][6].
Bien qu’absente de la définition de l’effet défavorable important de l’opération, cette exigence relative à un événement inconnu a soulevé une question complexe. Lorsque l’accord en question a été signé à la mi-février 2020, le « nouveau coronavirus faisait déjà la une des journaux en Amérique du Nord ». Cependant, la déclaration officielle de la pandémie par l’Organisation mondiale de la santé et l’émission de consignes de « rester chez soi » par les gouvernements et les entreprises, qui ont eu lieu à la mi-mars 2020, avaient eu lieu un mois plus tard. Plus important encore, l’« effet » exact que la pandémie allait avoir sur la société cible n’était pas encore prévisible. Le tribunal a donc décidé d’accorder à l’acheteur le « bénéfice du doute » sur ce point et a jugé que la COVID-19 satisfaisait à l’exigence d’événement « inconnu »[7].
Il existe des parallèles avec les tarifs douaniers américains qui sont actuellement envisagés en tant que menace. Ils constituent une menace (sous une forme ou une autre) depuis la fin de l’année 2024 et ne sont donc pas « inconnus » dans ce sens. Toutefois, l’« effet » exact qu’ils auront sur l’économie canadienne et sur toute société cible canadienne en particulier reste discutable. La composition et le contenu exacts des tarifs douaniers américains sont également susceptibles d’évoluer au fil du temps pendant une guerre commerciale prolongée, si celle-ci devait avoir lieu. Les tarifs de rétorsion du Canada sur les exportations américaines sont également susceptibles d’avoir une incidence néfaste sur les activités nationales. L’exigence d’un événement « inconnu » imposé par les tribunaux canadiens[8] est donc susceptible de soulever des questions d’interprétation très complexes vis-à-vis des tarifs douaniers selon les circonstances. Toutefois, si un acquéreur dans le cadre d’une opération de fusion et acquisition souhaite éviter ces incertitudes, il existe une solution potentielle : tenter de négocier une précision dans la définition de l’effet défavorable important pour y inclure les événements inconnus ou imprévisibles.
Partie 2 : Exclusions prévues aux clauses d’effet défavorable important
Comme nous l’avons mentionné, les « exclusions » prévues dans la deuxième partie d’une clause type d’effet défavorable important typique ont généralement pour fonction de transférer à l’acheteur les risques externes spécifiés et les risques propres à l’opération. L’étude évalue la prévalence de huit de ces exclusions[9], à savoir :
- les changements dans les conditions économiques générales locales, nationales, étrangères ou internationales;
- les changements affectant de façon générale les industries ou les marchés dans lesquels la société cible opère;
- toute modification des lois applicables ou des règles ou principes comptables, y compris les modifications des PCGR;
- un repli des marchés financiers nationaux ou internationaux;
- les actes de guerre, de sabotage ou de terrorisme, les actions militaires ou leur escalade;
- toute autre action requise par la convention d’acquisition;
- l’annonce de l’opération.
Étant donné leur formulation simple, on pourrait raisonnablement soutenir que les tarifs douaniers américains sur les importations en provenance du Canada, ainsi que les tarifs de rétorsion sur les exportations américaines par le Canada, entrent dans le champ d’application de chacune des trois premières (et potentiellement de la quatrième) de ces exclusions. Par ailleurs, il est raisonnable de penser que, compte tenu de la spécificité de ces exclusions, l’absence de référence explicite aux tarifs douaniers (en particulier lorsque les parties contractantes en ont connaissance) indique une intention objective de les exclure du champ d’application de ces exclusions.
L’objectif d’une clause d’effet défavorable important étant la répartition des risques, il serait prudent que les parties concernées par la fusion et l’acquisition conviennent spécifiquement si un tel effet découlant des tarifs douaniers est exclu ou non de la clause en question et qu’elles en rédigent expressément le libellé (p. ex., une exclusion propre aux tarifs). La prudence qui caractérise cette démarche est renforcée par la jurisprudence et les commentaires des professionnels sur les exclusions visant un effet défavorable important, lesquels confirment que les litiges relatifs aux exclusions sont susceptibles de soulever des questions extrêmement complexes sur les faits, le lien de causalité et l’interprétation du contrat[10]. Par exemple, un commentaire américain (Harvard) et la jurisprudence (Delaware) soulignent que la rédaction qui lie l’exclusion à la définition de l’effet défavorable important peut être plus restrictive (c.-à-d. « découlant de ») et donc favorable à l’acheteur, ou plus générale (c.-à-d. « liée à ») et donc favorable au vendeur[11]. La jurisprudence anglaise souligne que le chevauchement conceptuel entre les exclusions peut être très problématique lorsque l’une d’entre elles, mais pas l’autre, fait l’objet d’une exclusion pour effet disproportionné en vertu d’une exception aux exclusions (voir la partie 3 ci-dessous), mais que le risque qui s’est manifesté est susceptible de concerner les deux types d’exclusion.
Partie 3 : Exceptions aux exclusions à effet disproportionné
Comme nous l’avons mentionné, les « exceptions aux exclusions » incluses dans la troisième partie d’une clause type d’effet défavorable important transfèrent au vendeur certains risques externes préalablement attribués à l’acheteur par les exclusions, dans la mesure où la manifestation de ces risques a une incidence disproportionnée sur la société cible par rapport à un groupe de référence. Par exemple, il pourrait être établi que les exclusions concernant 1) les changements dans les conditions économiques générales, 2) les changements affectant de manière générale les industries ou les marchés de la société cible, et 3) les changements législatifs, ne s’appliquent pas dans la mesure où l’effet néfaste subi par la société cible est disproportionné par rapport à celui subi par ses pairs.
L’étude révèle que 68 % des opérations de fusion et acquisition de sociétés fermées canadiennes comportant des clauses d’exclusion comprennent au moins une clause d’exception aux exclusions. Par comparaison, 93 % des opérations de fusion et d’acquisition de sociétés fermées américaines comportant des clauses d’exclusion incluent au moins une clause d’exception aux exclusions[12].
En ce qui concerne les tarifs douaniers, les parties doivent examiner attentivement si les exclusions sont destinées à les inclure (voir la partie 2 ci-dessus) et, dans l’affirmative, si l’intention est de soumettre la ou les exclusions applicables à une réduction de l’effet disproportionné de la clause d’exception aux exclusions. Si la réponse à ces deux questions est « oui », deux aspects rédactionnels clés se posent. Premièrement, il faut s’assurer que chaque exclusion pertinente en matière de tarifs douaniers est soumise à une exception aux exclusions de manière à éviter tout conflit conceptuel (voir la partie 2 ci-dessus). Deuxièmement, la délimitation du groupe de référence applicable.
En ce qui concerne ce dernier point, la jurisprudence relative à un effet défavorable important a pris en compte trois formulations différentes de groupes de référence dans le cadre des exceptions aux exclusions[13], à savoir :
- « des entités comparables exerçant leurs activités dans le même secteur que les [sociétés cibles] »
- « les entreprises en situation similaire exerçant leurs activités dans les mêmes secteurs ou les mêmes lieux [que la société cible], le cas échéant »
- « les participants aux industries dans lesquelles [les sociétés cibles] ou leurs filiales exercent leurs activités »
Un tribunal du Delaware a estimé en 2021 que l’itération à la deuxième puce est plus étroite que celle à la première en raison de l’inclusion du critère de la « situation similaire ». En 2020, un tribunal anglais a estimé que le terme « industries » était un terme plus générique que plusieurs autres variantes comme « marchés », « secteurs » ou « concurrents ». Ce même tribunal s’est également montré hostile à l’idée que les exceptions aux exclusions, par leur nature, devraient être interprétées de manière « restrictive », préférant se concentrer sur la rédaction particulière et la matrice factuelle. Ces deux décisions illustrent les difficultés auxquelles un tribunal peut faire face pour déterminer quelles sociétés peuvent être considérées comme des comparateurs, par exemple, lorsque la société cible est une entreprise en démarrage avec un seul produit qui n’a pas encore été commercialisé.
Les aspects rédactionnels relatifs aux tarifs douaniers du groupe de référence sont donc les suivants : 1) les tarifs douaniers (ou tarifs potentiels) et les secteurs d’activité concernés, 2) la situation particulière de la société cible et sa vulnérabilité à ces tarifs douaniers particuliers, 3) l’éventail des autres sociétés qui pourraient être considérées comme des sociétés comparables à la société cible et 4) la vulnérabilité apparente des sociétés comparables aux tarifs douaniers (ou tarifs potentiels) en question.
Nos conclusions
Comme nous l’expliquons dans l’article intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024)[14], les clauses d’effet défavorable important ont fait l’objet de plus d’examens judiciaires et de commentaires de professionnels que toute autre clause de fusion et d’acquisition. Sans grande surprise Ces clauses elles-mêmes et les questions qu’elles soulèvent sont très complexes. Et lorsque des litiges relatifs à un effet défavorable important ont été portés devant les tribunaux, les décisions sont généralement très longues et compliquées. Il est important de se familiariser avec cette jurisprudence et ces commentaires, car ils influencent la stratégie de rédaction des effets défavorables importants et permettent de déterminer qui aura la position la plus forte en cas de litige portant sur ceux-ci.
Dans ce contexte, il est courant que les acteurs du secteur des fusions et acquisitions ainsi que les tribunaux canadiens se tournent vers les États-Unis pour obtenir des conseils, notamment parce qu’il y a eu beaucoup plus de litiges en matière d’effet défavorable important au sud de la frontière qu’au nord. Toutefois, des mises en garde s’imposent. Le droit canadien et le droit du Delaware ont plus de similitudes que de différences en ce qui concerne les clauses d’effet défavorable important, mais des divergences importantes subsistent. En effet, alors que le droit du Delaware imposait auparavant qu’il y ait, dans les clauses d’effet défavorable important une condition d’événement « inconnu » comparable à celle imposée au Canada (voir la partie 1B ci-dessus), les tribunaux du Delaware ont catégoriquement fait marche arrière sur ce point en 2018[15]. Une autre différence essentielle est le fait que les tribunaux canadiens n’ont pas adopté une position similaire, alors que la législation du Delaware stipule clairement que l’acheteur fait face à un « lourd fardeau » lorsqu’il cherche à se prévaloir d’un effet défavorable important présumé[16]. En revanche, ils ont laissé entendre, de manière quelque peu ambiguë, que ces clauses devaient être interprétées « du point de vue de l’acheteur »[17]. Il convient de garder à l’esprit ces divergences potentiellement importantes lorsque l’on consulte la jurisprudence et les commentaires relatifs à un effet défavorable important (qu’ils soient canadiens ou américains), non seulement en ce qui concerne les tarifs douaniers, mais aussi les clauses et les litiges en la matière de façon générale.
[1] Voir l’édition 2025 de l’étude Canadian Private Target M&A Deal Points Study de l’American Bar Association (ABA) (y compris les opérations de 2020, 2021 et 2022), qui sera bientôt publiée. Puisque cinq associés de Fasken ont participé étroitement à la préparation de l’Étude, ils ont accès à sa version finale avant la publication.
[2] En revanche, aux États-Unis, 90 % des opérations ne font pas référence prévoient pas les « perspectives » de la société cible. Voir l’étude 2023 Canadian Private Target M&A Deal Points Study de l’ABA.
[3] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au paragraphe 4.03[10].
[4] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au chapitre 4 en général.
[5] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au chapitre 4 en général.
[6] Fairstone Financial Holdings Inc. v. Duo Bank of Canada, 2020 ONSC 7397 (CanLII) au par. 64 (nous soulignons). Voir également Cineplex v. Cineworld, 2021 ONSC 8016 (CanLII) aux par. 105 à 106.
[7] Fairstone Financial Holdings Inc. v. Duo Bank of Canada, 2020 ONSC 7397 (CanLII) aux par. 66 à 72.
[8] Pour une autre décision canadienne imposant l’exigence d’un événement « inconnu » dans un litige relatif à l’effet défavorable important, voir Inmet Mining Corp. v. Homestake Canada Inc. (en anglais seulement), 2002 BCSC 61 (CanLII) au par. 128. Voir aussi Inmet Mining Corp. v. Homestake Canada Inc. (en anglais seulement), 2003 BCCA 610 (CanLII) où le tribunal d’appel, en confirmant la décision de première instance, a également souligné la pertinence de la « connaissance » de l’acheteur.
[9] De son côté, l’étude 2023 Canadian Private Target M&A Deal Points Study de l’ABA fait état de la prévalence de 13 exclusions.
[10] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au paragraphe 4.03[12].
[11] Voir aussi l’étude 2023 Canadian Private Target M&A Deal Points Study de l’ABA à la page 36.
[12] Voir l’étude 2023 Canadian Private Target M&A Deal Points Study de l’ABA.
[13] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au paragraphe 4.03[13].
[14] Voir l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) au chapitre 4 en général.
[15] Pour une discussion détaillée, voir l’article de P. Blyschak, « Les clauses d’effet défavorable important au Canada : Ce que tout conseiller juridique américain doit savoir », 16(2) Virginia Law & Business Review 327 (2022) et l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) aux paragraphes 4.03[9] et 4.04.
[16] Pour une analyse détaillée, voir l’article de P. Blyschak, « Les clauses d’effet défavorable important au Canada : Ce que tout conseiller juridique américain doit savoir », 16(2) Virginia Law & Business Review 327 (2022) et l’ouvrage de Fasken intitulé Private M&A in Canada: Transactions and Litigation (LexisNexis, 2024) aux paragraphes 4.03[15] et 4.04.
[17] Voir Fairstone Financial Holdings Inc. v. Duo Bank of Canada (en anglais seulement), 2020 ONSC 7397 (CanLII) aux par. 26, 72 et 86. Voir aussi les par. 162 et 166.
